"Nunca ha habido tantas carteras de viviendas en el mercado". Con esta rotundidad se pronuncia uno de los primeros ejecutivos del sector inmobiliario español sobre la situación que vive el sector de la vivienda en alquiler. Fondos como Blackstone, Ares o Cerberus y promotoras como Culmia han puesto a la venta grandes portfolios de inmuebles en arrendamiento que suman más de 30.000 pisos repartidos por todo el país, cuyo valor conjunto supera los 5.000 millones de euros, cuantía que no tiene en cuenta las transacciones que se activarán en los próximos meses ni el capital que están levantando en fundraising las gestoras especializadas. Esta confluencia de procesos ha puesto al mercado en el foco, con una gran duda: ¿va a ser España capaz de atraer capital, nuevos fondos, que den salida a los actuales?

Cada una de las desinversiones en marcha responde a diferentes casuísticas. Algunos involucran promociones de obra nueva, en cambio, otros son residenciales con más de veinte años de vida; unos son grandes carteras, con varios millares de pisos, otras son más pequeñas; algunos de estos portfolios se venderán como un todo, mientras otros serán adquiridos con la tesis de inversión de que el nuevo comprador obtenga su rentabilidad desprendiéndose de uno en uno más tarde, no manteniéndolos en arrendamiento; mientras hay un último grupo que no serán una venta al uso, sino una recapitalización de las plataformas dueñas de los activos, cambiando así sus accionistas. ¿Cuál de todos estos despertará el interés inversor? El consenso es que depende, ya que no todo el producto tiene el mismo apetito.

Rafael Paredes, director de Capital Markets de Living de la consultora BNP Paribas Real Estate, es positivo: "No es casualidad que haya tantos procesos en marcha, si los vendedores no confiasen en que hay mercado". La evolución que enfrenta el mercado residencial es dar salida a fondos que buscan retornos altos (value add o valor añadido, que dan rentabilidades anualizadas de alrededor del 15%), actuales dueños de estas 30.000 viviendas, para dar entrada a vehículos con retornos más comedidos (core o core+ en el argot especializado, que persiguen entre un 7% y un 9%). "En general, España está preparada, aunque no sé si lo están tanto los inversores institucionales. Sí hay capital más core mirando, pero el sentimiento general es que los activos son caros en relación con otros países. Hay mucho interés, mucho inversor analizando y mucha concurrencia. Habrá que ver si luego acaban encajando todas métricas", añade Paola Erhardt, directora de Living en JLL.

Antonio de la Fuente, director general de Living de Colliers, apunta que este mercado está empezando a enfrentarse a su fase particular de madurez, como así fue con las residencias de estudiantes (PBSA en el argot) en el pasado. "Las residencias de estudiantes es un mercado que está mucho más consolidado que el alquiler institucional, aunque homologable. Las PBSA le sacan tres años de madurez porque el sector del alquiler profesionalizado arrancó en 2018", comenta. En esta línea, Paredes, de BNP Paribas RE, añade: "Cuando salió a la venta la plataforma de residencias Livensa Living, había incertidumbre de si habría dinero core para sustituir al propietario. Finalmente, el interés fue enorme, con varias ofertas".

Pisos que acabarán 'privatizándose'

El primer grupo y más importante de activos a la venta son aquellas carteras cuyas viviendas serán adquiridas por un inversor que buscará revenderlas de forma unitaria, no mantenerlas en alquiler, un proceso que se conoce como 'privatizar', ya que pasan de un mercado de alquiler (público) a tener un propietario individual y particular. La operación más destacada es la venta de Blackstone de su socimi Fidere, dueña de más de 5.200 pisos, entre ellos los polémicos inmuebles que compró este fondo a la EMVS en 2013, tras el estallido de la burbuja. Esta operación, comandada por JLL y el banco de inversión Eastdil Secured, está ya en fase de recibir las primeras ofertas no vinculantes, que se aspira que se acerquen a los 1.200 millones de euros, y se ha dividido en dos, una con inmuebles para 'privatizar' y otra para mantener en renta, aunque esta segunda despierta más dudas.

Otro de los procesos de esta índole está siendo la desinversión de Cerberus del portfolio de la socimi Macc 1x1 con más de 3.500 pisos, con una característica, que están diseminados, es decir, no están todos en edificios únicos, sino en promociones en las que conviven propietarios particulares con inquilinos de Macc 1x1. Por ella, aspiran a recibir más de 750 y hasta 900 millones, aunque es una de las carteras que más dudas despierta en el mercado, principalmente por la baja calidad de los inmuebles, muchos envejecidos y en ubicaciones secundarias.

De la Fuente, de Colliers, cree que los activos que más sentido tiene que acaben 'privatizándose' son aquellos que no son del interés del capital institucional, es decir, aquellos en los que no hay eficiencia en la gestión ni sellos en materia de sostenibilidad y ESG. Por el contrario, el consultor augura interés porque "la situación del mercado residencial es magnífica" para este tipo de inversión, con incrementos de doble dígito en los precios de alquiler y venta. Por su parte, Erhardt, de JLL, recuerda que el retorno que se obtiene a través de esta vía es inmediato y superior a la de mantener en alquiler: "La oferta de un fondo core a una yield (rentabilidad) agresiva puede ser inferior a la de un value add".

Estos procesos de 'privatización' no son un caso excepcional ni nuevos. La gestora alemana Patrizia ha ido deshaciendo posiciones en Cataluña con esta fórmula, con el fin de sortear las limitaciones impuestas por el Ejecutivo regional al arrendamiento. También Stay, la joint venture de Nuveen Real Estate y Kronos Homes, ha tenido esta posibilidad encima de la mesa; mientras algunas de las socimis de Blackstone, además de Fidere, llevan años apostando por esta fórmula para deshacer posiciones. El caso paradigmático es el de Hines, que puso en el mercado una promoción de cerca de 400 unidades en alquiler y recibió mejores ofertas para 'privatizar' que para arrendar. Finalmente, a falta de cerrar los últimos flecos, este residencial pasará a manos de la española Meridia Capital, que pagará entre 160 y 180 millones de euros, cerca de 400.000-450.000 euros por piso, con un único fin, revenderlos a particulares.

Las recapitalizaciones, una tendencia

Otra de las grandes tendencias son las 'recapitalizaciones', que consisten en que un fondo dueño de un lote de pisos, en vez de venderlo a otro, da salida a los partícipes del vehículo con la entrada de otros nuevos, previsiblemente con un coste de capital más barato. El gran proceso en marcha es el de Nestar (antigua Lazora), uno de los mayores caseros del país con cerca de 9.000 viviendas, plataforma gestionada por Azora y controlada por los fondos CBRE Investment Management, Madison y NN Group. Este, coordinado por la consultora CBRE, se está llevando con un secretismo mayúsculo, pero servirá de guía para el resto, ya que aspira a mover más de 1.750 millones de euros, la mayor transacción en marcha.

Otro 'cambio de cromos' en curso es el de Deutsche Finance International, que está buscando un trueque de accionistas en su plataforma Nidding —aglutinada en la socimi Global Pielago—, con más de 2.900 propiedades. Si este falla, el accionista pasará al paso uno, optar por 'privatizarla'. "Hay en algunos procesos de recapitalización que no están consiguiendo la afluencia de inversores y el éxito que nos gustarían. Algunas irán para delante y otras no", recuerda la directora de Living de JLL. Parecido —aunque de mayor tamaño— es el que tiene en marcha Ares Management con su plataforma Avalon Properties, con cerca de 7.000 inmuebles, 2.325 de ellos libres en edificios privados y los más de 4.000 restantes procedentes de concesiones públicas. La parte del portfolio ha despertado interés y su recapitalización se está negociando con el fondo de pensiones de los sanitarios de Ontario HOOPP, mientras la segunda no ha encontrado este apetito, a pesar de que el propio HOOPP llegó a intentarlo de la mano de Oxford Properties, pero el retorno encima de la mesa no compensaba el riesgo a criterio de los dos fondos. "Estas concesiones o planes de colaboración público-privada son un producto que encaja más en otro tipo de fondos, los de infraestructuras", señala Paredes, de BNP Paribas Real Estate.

La llegada de los fondos de infraestructuras

Precisamente, el fondo de infraestructuras MEAG es uno de los primeros de esta tipología que ha amagado ya con desembarcar en España. Este vehículo alemán está en negociaciones con Culmia para comprar hasta 1.743 viviendas de proyectos concesionales de colaboración público-privada, más de un millar del Plan Vive de la Comunidad de Madrid y medio de un programa similar en la Comunidad Valenciana, aunque no hay visibilidad de si las conversaciones llegarán a buen puerto. Sin embargo, De la Fuente, de Colliers, apuesta por ellos: "Tiene sentido que acaben entrando los fondos de 'infra'. La vivienda en alquiler es un sector para ellos, es más fácil que gestionar una autopista". El director general de Living de esta última firma de consultoría, además, recuerda que estos desarrollos concesionales son que mejor futuro tienen, porque en ellos el suelo es en su mayoría gratis, mientras en muchos casos en las promociones build to rent (casas que se construyen para alquilar) sobre terrenos privados no salen los números con los actuales costes de construcción, pero sobre todo por el propio precio de la materia prima, las parcelas.

El último grupo a destacar es el producto más seguro. Este es el caso, por ejemplo, del proceso iniciado por la gestora española Q-Living, que encargó la venta de cerca de 350 viviendas a BNP Paribas RE por alrededor de 100 millones. A pesar de que el precio es exigente, ya que el retorno asociado es bajo, una yield cercana al 4,2%, los activos han despertado interés. Esto podría movilizar a otros jugadores del mercado de la vivienda protegida, como Tectum, que también iniciará una venta de activos en los próximos meses. Al ser carteras de un volumen inferior, el número de potenciales compradores crece, ya que algunos 'family office' podrían plantearse entrar. Sin embargo, esto no es excluyente, ya que en el pasado fondos como Axa también han puesto el ojo en este producto. Una de las transacciones que seguro funcionará de benchmark será la compra de Hines de un residencial de medio millar de pisos en el sur de Madrid a Nuveen RE por 155 millones.

La competencia de los fondos en fundraising

Un competidor oculto, aunque no directo, para todas estas operaciones son las propias gestoras —algunas de ellas vendedores también—, que están levantando nuevo dinero para volver a invertir. En algunos casos, los potenciales partícipes de estos vehículos (LP's en el argot) podrían ser los compradores finales de activos, algo en lo que discrepa Antonio de la Fuente, de Colliers, que cree que son dos productos con "dos rentabilidades diferentes": los fondos son más de valor añadido y otorgan una rentabilidad superior a la de adquirir directamente alguno de los portfolios mencionados. En la misma línea, Paola Erhardt, de JLL, apunta que el capital que entra en estos fondos es value add por el riesgo que entraña. Entre las gestoras hoy en fundraising, concretamente para residencial en alquiler asequible, destacan DWS, Beka, Alas Impact Fund, Q-Living, Tectum, Lagoon Living o Alaluz Capital, todas ellas presentes el programa del ICO que inyectará dinero para este fin.

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